2022-04-27东方证券股份有限公司叶树怀、蔡奇、周涵对贵州茅台进行研究，发布《一季度业绩表现亮眼，看好全年盈利增速》的研究报告。本报告给予贵州茅台买入评级，认为其目标价为2272.05元，目前股价为1796.79元，预期涨幅为26.45%。
贵州茅台(600519)
核心观点
22Q1利润增速高于预测，开门红表现亮眼。公司发布22年一季报，22Q1实现营业收入322.96亿元(同比18.4%)，净利润172.45亿元(同比23.6%)，利润增速高于此前预测值约19%。
茅台酒增长重心上移，直销渠道快速发展。拆分产品，22Q1茅台酒营收288.6亿元，同比增长17.4%，增长中枢明显高于21年；系列酒收入34.3亿元，同比增长29.7%。系列酒增速较高，预计主要受益于茅台1935等新产品的推出。分渠道，22Q1直销收入108.9亿元，同比增长127.9%，占比16.2%至33.7%。直销渠道快速增长，有望受益于“我茅台”电商平台上线等一系列渠道改革措施；批发收入214亿元，同比下降4.7%。公司扩大直销的趋势继续推进。22Q1年末经销商数量为2190家，环比减少3家，均为酱香型白酒系列经销商；单个经销商创收977万元(同比-6.5%)，预计公司对经销商的额度将会缩水。22Q1年末，公司合同负债余额83.22亿元，同比增加29.81亿元；22Q1销售商品和提供劳务收到现金314.88亿元，同比增长41.2%，现金收款大幅增长，将有力支撑未来业绩增长。
渠道结构改善，毛利率推高，盈利能力明显提升。22Q1毛利率为92.37%(yoy 0.69pct)，预计主要受益于直销渠道和非标茅台占比提升，以及茅台1935等产品毛利率提升。22Q1销售费用率1.64% (Yoy-0.44pt)，营收规模扩大摊薄费用率；管理费率为6.60%(yoy 0.08pct)，税费占营收的13.43%(yoy 0.61 pct)。整体来看，22Q1销售净利润率达到55.59%(yoy 1.42pct)，有明显提升。
天妃批价环比稳定，看好公司将跨越经济周期。毛利方面，目前天妃茅台整箱和散装瓶的批发价分别在2830元和2630元左右，与上月持平。受疫情等因素影响，宏观经济短期承压，但茅台酒下游需求依然强劲，支撑公司业绩稳定增长。长期来看，根据我们对白酒周期的回顾，参考海外白酒龙头，龙头公司有能力跨越经济周期，长期增长确定性高。国内白酒消费升级大趋势不变，坚定看好公司未来增长空间。在目前的估值水平下，建议关注公司的长期配置价值。
盈利预测和投资建议
提高收入和毛利率，降低费用率。预测公司22-24年每股收益分别为50.49、58.48、66.68元(原预测22-24年为49.95、57.53、65.35元)。维持前期报告22年45倍PE估值，对应目标价2272.05元，维持买入评级。
风险：基酒产能不足的风险，社会存量增加的风险，环境恶化的风险。
根据近三年公布的研究报告数据，证券之星数据中心计算出万联证券陈文研究员的研究团队对该股研究颇深，近三年平均预测准确率高达99.45%。其2022年的预测净利润为616.49亿元，预测
