2021-10-28东方证券股份有限公司叶树怀、蔡奇对口子窖进行研究，发布研究报告《三季度业绩超出预期，公司变革成果初现》。本报告给予口子窖买入评级，认为其目标价86.84元，当前股价62.01元，预期涨幅40.04%。
口交(603589)
公司公布21年三季报，21年前三季度实现营收36.29亿元(YOY 35.0%)；归母净利润11.5亿元(同比33.2%)；其中，21Q3实现营收13.86亿元(同比24.0%)，净利润4.63亿元(同比22.7%)，三季度增速较高。
核心观点
三季度高端酒实现高增长，产品结构持续升级。2001年前三季度，高档酒、中档酒和低档酒的销售收入分别为34.45亿元(同比增长34.3%)、8000万元(同比增长96.0%)和6000万元(同比增长23.6%)。其中，21Q3高、中、低档产品收入分别为13.21亿元(同比22.9%)、0.35亿元(同比117.0%)和0.17亿元(同比2.9%)。21Q3高档酒实现高增长，主要原因：1)向斌518预计投入和分销资金超过1亿元；2)口子10 /20年、初夏等产品实现较高增速，预期增速超过30%；3)寇子有望5 /6年持平或小幅增长，整体结构升级。分地区来看，21Q3内外部收入分别为11.23亿元(同比32.0%)和2.5亿元(同比-2.7%)，省内市场稳定增长。21Q3，省内外经销商数量分别增加14家和18家，渠道网络边际扩张。21Q3末，合同负债余额4.09亿元，环比微降0.87亿元。
边际利润率波动，盈利能力稳定。21Q3毛利率74.31%(yoy-2.44pct)，预计主要由于原材料价格上涨，公司加大对渠道的支持力度；1年前的前三季度毛利率为74.59%(同比-1.88%)。21Q3销售费用率12.28%(同比-0.23pt)，管理费用率4.23%(同比-0.88pt)，财务费用率-0.10%(同比0.64pt)，税费占营收的14.90%(同比-0.34pt)。综合，21Q3的净利率为33.40%(yoy-0.36pct)。
同时，湘518贡献了重要增量，渠道改革持续推进。在新产品方面，向斌518有效地填补了20至30年之间的价格带。目前以团购为主，有足够的成本支撑，销量也不错。品牌推广和市场渠道稳步推进，预计全年贡献更大。在渠道方面，公司继续深化改革，细化市场竞争，激发大业务活力，通过增加新的团购商和特约经销商，增强控制力。在营销方面，公司加大了对销售团队的激励，以促进高端葡萄酒销售的增长。安徽省消费升级明显，公司布局高价产品有望持续受益。
财务预测及投资建议：增加收入，降低毛利率和费用率，预测公司21-23年每股收益分别为2.74、3.34、3.93元(原预测为2.64、3.17、3.70元)。结合可比公司估值，给予22年26倍估值，对应目标价86.84元，维持买入评级。
风险：省内竞争加剧风险，新产品销售和营销体系变化不如预期。
该股最近90天被13家机构评级，9家买入评级，4家增持评级；过去90天机构平均目标价为66.26；证券星级估值分析工具显示，口子窖(603589)公司好评级3.5星，价格好评级3.5星，综合估值评级3.5星。
