2021-11-02财新证券有限责任公司邹建军、杨源对山西汾酒进行研究，发布研究报告《结构优化，势能释放，高增长延续》。本报告给予山西汾酒买入评级，认为其目标价327.80元，当前股价280.5元，预期涨幅16.86%。
山西汾酒(600809)
投资要点：
事件：公司发布前三季度报告。前三季度，公司实现营业收入172.57亿元，同比增长66.24%，实现净利润48.79亿元，同比增长95.13%；第三季度实现营业收入51.38亿元，同比增长47.81%，实现净利润13.35亿元，同比增长53.24%。
汾酒增长能力持续显现，省外市场拓展保持高速。分产品看，汾酒/系列酒/勾兑酒营收157.77/4.89/8.71亿元，同比67.7%/17.3%/83.8%。汾酒系列产品仍是营收增长的主要贡献，其中高端青花增速持续亮眼。预计青花系列前三季度将增长一倍以上，勾兑白酒也将在小批量的基础上快速增长。分地区看，省内外收入68.56/102.71亿元，同比38.6%/81.7%。省内基础市场稳定，三季度营收单季度增长41.2%。省外市场增长持续强劲，Q3收入增长52.7%，全国化战略推广效果理想；前三季度省外经销商增加443家(较20世纪末增长近20%)，推动汾酒省外扩张保持较快速度。
税扰，利润增速略低于预期，支付漂亮。前三季度毛利率同比增长3.18%至75.35%，主要得益于产品结构的持续优化，第三季度毛利率同比增长3.10%至76.20%，进一步提升了盈利能力。费用率方面，减少了支出，销售费用率/管理费用率/R & amp；d .费用率/财务费用率同比分别为-2.84%/-2.19%/-0.05%/0.15%。Q3税及附加税税率同比增长3.74%至19.91%，与缴税节奏变化有关。第三季度净利率同比上升1.49厘至26.24%。现金流方面，公司第三季度销售收入74.0亿元，同比大幅增长152.4%，经营性净现金流39.6亿元，同比增长613.13%。2021年第三季度末，公司预收38.2亿元，环比增加5.6亿元，体现了经销商赚钱的信心和热情。高额预付款为第四季度的增长留下了空间。
品牌势能持续释放，看好公司业绩弹性和增长持续性。回馈白酒Q4销量持续旺盛，青20持续高速增长，伴随着价格审批的上调，青30严格执行配额制，库存处于低位。目前，博粉处于控货状态，大部分地区供不应求。公司坚持“抓青花，强腰，稳玻汾”的产品策略。在过去的20年里，它成功推出了青30复兴版占领高端市场，并在随后推出了青40和其他形象产品，以提高品牌高度。在青30及以上产品价格的牵引下，青20实现了快速放量，批量价格稳步提升。汾酒作为省外市场开拓的先行者，在消费者教育和清香口味培养方面发挥了重要作用，显著降低了汾酒国有化的阻力。公司深化“135710”市场布局，得益于品牌势能的持续释放，省外招商进展顺利，速度加快。2017年国企以来，公司市场拓展加速，渠道管理能力显著提升，产品体系不断完善，帮助汾酒充分受益于第二高端行业的扩张红利。在未来，汾酒我
最近90天，该股获得了41家机构的评级，36家机构给予买入评级，5家机构给予增持评级。过去90天机构平均目标价369.2；证券星级估值分析工具显示，山西汾酒(600809)良好公司评级4.5星，良好价格评级2星，综合估值评级3.5星。
