2022-04-18东方证券股份有限公司叶树怀、蔡奇、周涵对金世元进行调研并发布调研报告《21年产品结构持续升级，22Q1平稳开局》。本报告给予金世元买入评级，认为其目标价52.26元，当前股价44.63元，预期涨幅17.1%。
世元(603369)
公司发布21年年报，21年营收64.06亿元(同比25.1%)，净利润20.29亿元(同比29.5%)，顺利收官。根据22Q1预测，公司将实现营收约30亿元(同比25%)，净利润约10亿元(同比24%)，实现平稳开局。
V系引领结构升级，合约负债高增长支撑业绩增长。分割产品。21年来，特A类和特A类分别实现营收41.65亿元(同比35.7%)和17.14亿元(同比14.1%)。特A类占比提升5.1pct至65.3%，产品结构稳步升级；其中，V系列有望延续高增长，引领结构升级；国家四大开放和对外开放稳步提升，支撑增长中枢。其余A/B/C/D/其他产品21年总收益5亿元(yoy-4.7%)，体量萎缩。分地区看，21年，全省收入59.33亿元(同比24.4%)，淮安、南京、苏南、苏中、盐城、淮海地区分别为12.71、15.78、8.52、8.69、757、6.06亿元，同比增长18.0%、19.8%、32%。20年省外收入4.47亿元(同比36.0%)，其中21Q4同比增长32.3%，增速环比上升。2011年末合同负债余额20.67亿元，环比增加12.06亿元，同比增加9.71亿元，有望支撑后续业绩增长。
结构改善提振毛利率，盈利能力持续改善。1年期毛利率74.61%(yoy 3.49pct)，主要收益率结构升级。同时，特A类和特A类毛利率分别提升1.25%和2.43%。1年销售费用率15.10%(yoy-2.00pct)，主要是广告费用占比降低；管理费率4.03% (yoy-0.45pt)，略有下降；税费占收入的17.25%(同比下降0.17%)。总体来看，21年销售净利率达到31.68%(yoy 1.07pct)，盈利能力持续改善。
新任董事长的任命有望推动治理的改善，看好长期增长空间。保证金上，四开和对开批次价格分别在415元和265元左右，环比稳定；近期疫情跌宕起伏，但白酒处于淡季，江苏疫情控制较好，预计对公司经营影响有限。新任董事长、总经理顾上任后，预计将继续推进改革，提升公司管理能力。公司计划22年实现营收75 ~ 80亿元，同比增长17% ~ 25%；净利润22.5 ~ 23.5亿元，同比增长11%~16%。远期，公司计划2025年营收过百亿，力争150亿，对应21-25 CAGR的12% ~ 24%，成长空间看好。
盈利预测和投资建议
提高营收和毛利率，预测公司22-24年每股收益分别为2.01、2.48、3.00元(原预测22-23年为1.98、2.41元)。结合可比公司，给予22年26倍PE，对应目标价52.26元，维持买入评级。
风险：渠道下沉不及预期，省内竞争加剧，食品安全事件风险。
该股最近90天被29家机构评级，买入评级27家，增持评级2家；机构过去90天的平均目标价为59.61。证券之星估值分析工具显示，金世元(603369)良好公司评级4星，良好价格评级3.5星，综合估值评级3.5星。(评分范围：1 ~ 5星，最高5星)
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