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今天我们来梳理一下五粮液。公司主要从事白酒生产和销售。公司主要产品“五粮液酒”历史悠久，文化底蕴深厚。是中国浓香型白酒的典型代表，是全国知名品牌。多次荣获国家名酒称号，入选中欧地理标志协定首批保护名录。同时，公司根据生产工艺特点，开发了五粮春、五粮春、五粮液曲、尖庄等门类齐全、层次分明的系列酒产品。为消费者提供优质的产品和全方位的服务，不断满足人们对美好生活的需求。
聚焦五粮液主品牌，确立“1+3”、“4+4”品牌矩阵。五粮液是公认的四川浓香型白酒的代表，与茅台并称“酱香双雄”。五粮液板块的主要产品有“1”，指的是52度乌普的核心产品，“3”，指的是茅台年份酒的超高端501五粮液，天妃茅台的经典五粮液，区域市场的39度低度五粮液，此外还有五粮液1618、五粮液胶杯酒，以及定制产品。酒系列“44”品牌矩阵中，全国单品有五粮液特曲、五粮醇、五粮醇、尖庄；地域产品有五谷家族、友酒、人气等。产品全面覆盖高、中、低端价位段。
2019年高端市场三强已定，五强初现，竞争中需紧咬比分。,茅台高端竞争格局中，占比42%，其次是五粮液，占比31%，老窖，占比9%。三者合计占比超过82%。当下高端酒市场不可逾越的坚固阵线。's规模大、资本足、品牌强的优势，造就了一个灵活而坚韧的龙型企业，高端葡萄酒产品有足够的长期增长逻辑，经营更具可持续性。对于高端消费品行业，不再是渠道为王，而是品牌和产品。's“毛五路”品牌建设较为成功，其产品定位鲜明，产品形象深入人心。消费升级大环境也会助推市场向各行业龙头集中。难以复制的品牌建设和打造，以及渠道的有效搭建是高端酒最坚固的壁垒。短期来看高端白酒座次将保持稳定，茅五泸作为高端酒领衔者地位持续凸显.
高端酒价值贡献明显，普五战略地位不言而喻。乌普是五粮液的核心产品。经过100多年的传承，从最初的“陶瓶”升级为今天的“水晶瓶”，有着深厚的历史文化底蕴。2019年6月，公司推出核心单品第八代经典五粮液，第七代经典五粮液也停产。作为五粮液高端酒的代表，第八代乌普收入占五粮液总收入的近70%，以乌普为代表的高端产品收入不断攀升，2020年接近80%，2017年以来增长尤为迅猛。高端酒对五粮液收入的贡献越来越突出，重要性不言而喻。五粮液继续聚焦核心高端单品，以高端酒推动价值持续增长。
在高端需求外溢，五粮液量价齐升符合长期逻辑。,的销量方面，茅台的销量在2012年超过五粮液，此后一直保持绝对优势，但2018年以来差距缩小，这与茅台供应不足和五粮液产品升级有关。五粮液优先受益于高端酒的需求溢出，承接茅台供给缺口和价格上扬带来的外溢增量，未来量增价升趋势符合长期逻辑.
一、白酒浓香龙头
五粮液集团的前身是由长发盛、李传勇、全恒昌、天喜福、张万和、中三和、听月楼、刘鼎兴等八家古代酿酒作坊合资组建而成。1959年更名为四川省地方国营公司宜宾五粮液酒厂；1998年改制为宜宾五粮液集团股份有限公司，在深交所上市。
二、业务分析
2015-2020年营业收入从216.596亿元增长到573.21亿元，复合增长率21.49%，同比增长率14.37%。2021Q1营收增长20.19%至243.25亿元；归母净利润从61.76亿元增长到199.55亿元，复合增长率26.44%，20年同比增长14.67%。2021Q1归母净利润增长21.02%至93.24亿元。归母净利润从61.64亿元增长到199.95亿元，复合增长率26.54%，20年同比增长14.87%。2021Q1归母净利润增长20.58%至93.18亿元。经营活动产生的现金流从66.91亿英镑
20年同比下降36.40%，2021Q1实现经营活动现金流55.05亿元。
分产品来看，2020年酒类实现营收同比增长13.24%至524.34亿元，占比91.47%，毛利率增加0.33pp至80.28%，其中五粮液产品实现营收同比增长13.92%至440.61亿元，占比76.87%，毛利率增加0.22pp至84.95%，系列酒实现营收同比增长9.81%至83.73亿元，占比14.61%，毛利率减少0.02pp至55.68%；塑料制品实现营收同比增长1.75%至25.85亿元，占比4.51%；印刷实现营收同比增长9.29%至1.36亿元，占比0.24%；玻瓶实现营收同比下降9.18%至1.76亿元，占比0.31%；其他实现营收同比增长107.92%至19.89亿元，占比3.47%。
三、核心指标
2015-2020年，毛利率由69.20%提高至19年高点74.46%，20年回落至74.16%；期间费用率16年上涨至高点24.74%，随后逐年下降至11.69%，其中销售费用率16年上涨至高点19.13%，随后逐年下降至18年低点9.44%，而后小幅回升至9.73%，管理费用率由9.83%下降至4.55%，财务费用率维持在低位；利润率16年下降至28.75%，随后逐年提高至19年高点36.37%，20年小幅回落至36.48%，加权ROE 由14.93%提高至19年高点25.26%，20年回落至24.94%。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知，16年净资产收益率的提高是由于权益乘数的提高，17-19年净资产收益率的提高是由于利润率、资产周转率和权益乘数共振提高，20年净资产收益率的回落是由于利润率和权益乘数的回落。
五、估值指标
PE-TTM 51.38，位于近3年70分位值上方。
根据机构一致性预测，五粮液2023年业绩增速在20.85%左右，EPS为8.72元，18-23年5年复合增长率20.39%。目前股价285.60元，对应2023年估值是PE 32.76倍左右，PEG 1.57左右。
看点：
2017 年以来五粮液充分享受茅台价格红利，二次创业管理改革锦上添花，当前形势下，茅台仍在挺价，因此茅台红利大概率仍将持续，五粮液量价齐升仍可期。茅台之下五粮液独一无二，中长期生意确定性凸显。
