2022-01-26光大证券股份有限公司叶、陈对山西汾酒进行研究并发布研究报告《2021年年度业绩预增公告点评：青花引领结构升级，利润弹性继续释放》。本报告给予山西汾酒买入评级，目前股价281.81元。《证券之星》数据中心根据近三年公布的研报数据计算，研报作者对该股盈利预测的准确率为83.01%，对该股盈利预测准确的分析师团队为安信证券的苏成。
山西汾酒(600809)
事件：山西汾酒公布2021年度业绩预增。预计2021年归母净利润52.34-55.42亿元，同比增长70%-80%，扣除未归母净利润51.73-54.77亿元，同比增长70%-80%。全年业绩基本符合市场预期。根据业绩预告中值/上限，预计Q4单季度归母净利润为5.09/6.63亿元，同比增长-17.64%/7.28%。
2021年结构升级，利润弹性延续。预计21年收入增长超过年初目标。得益于全年的结构升级和成本控制，利润弹性明显。Q4增长放缓，估计和公司主动控货有关。与此同时，来年的成本将会增加。产品收入方面，青花系列引领结构升级，21年大幅增长，青20增速较快，复兴版表现相对稳定，Q4单季增速较慢，主要是去年同期青20的成交量基数较高。由于性价比高，需求旺盛，公司从下半年开始收缩了对博粉的投资。估计三四季度博粉增速会明显放缓。劳芬大部分在陕西及周边市场，以大众消费为主，第三季度增速较快。由于疫情影响结束和去年同期基数较高，估计第四季度增长率较低。巴拿马全年表现较为稳定，竹叶青和杏花村占比较低，为21年，后续有望延续。
全国铺货成效显著，华东、华南增幅明显。据估算，21年来，省内外收入实现了高增长，省外市场发展更快，所占比重高于省内。根据公司2021年全球经销商大会数据，2021年全国亿元以上市场28个，经销商2944家，可控终端网点超过百万个。分地区来看，江南市场收入平均增速达到60%，其中江苏市场预估增长50%。珠三角市场由于基数较低增长明显，估计广东市场增速接近翻倍。老基地市场，河南的增长比较稳定，估计和21年来的疫情和洪水有关。山东市场增速明显，北京、天津、内蒙古等。也保持稳中有升。
春节期间销量好，开门红的确定性高。现在是春节旺季，省内销售势头不错。目前渠道反馈整体付款进度20-30%，发货进度20%左右，库存水平在半个月以内。虽然1月初河南市场受到疫情影响，但目前销售正在逐步恢复，估计影响有限。总体来看，预计22Q1开门红的可能性较大。全年公司实行配额制，青花是结构升级和国进的重要抓手，而博粉以数量控制为主，竹叶青也会加大发展。新董事长接任后，预计战略方向会继续。营销组织变革下，渠道扁平化成效显著，销售团队的充实年轻化有助于加强精耕细作。22年后高增长的确定性
