2022-04-12东方证券股份有限公司叶树怀、蔡奇、周涵对山西汾酒进行研究并发布研究报告《21年顺利收官，22Q1实现开门红》。本报告对山西汾酒给予买入评级，认为其目标价为240.16元，当前股价为245.87元，预计下跌2.32%。
山西汾酒(600809)
21年成功收官，22Q1实现开门红。公司发布21年主要财务数据及22Q1经营状况，21年营收199.7亿元(同比42.8%)，归母净利润53.1亿元(同比72.6%)；22Q1营收约105亿元(同比43%)，归母净利润约37亿元(同比70%)，开了个好头。
青花白酒快速增长，产品结构持续升级。21年公司营收实现高增长，品类拆分：1)青花粉有望实现60%以上的增速，占酒类产品35%以上，其中青30复兴版引领产品结构升级，青20因性价比高有望实现翻倍增长；2)老白粉和巴拿马作为腰部产品，正在稳步扩张；3)博粉下游需求旺盛，公司上调出厂价，全年实现较高增速，占酒精饮料30%左右。公司产品结构升级明显，促进了盈利能力的提高。22Q1，预计公司主要品类将延续高增长态势。公司加大青30复兴版推广后，青花粉增速有望在60%以上，实现高增长；推进老白粉和巴拿马的国有化，期待更高的增长率；芬积极控制价格，期望实现稳定增长。
升级成本摊薄，盈利能力持续提升。公司近20年营业利润率为35.20% (yoy4.93pt)，归母净收益率为26.61% (yoy4.60pt)，盈利能力明显改善。预计主要受益于产品结构升级带来的毛利率提升，以及营收规模扩大带来的销售费用和管理费用的摊薄。22Q1公司对母公司的净回报率约为35.24%(yoy 5.48pct)，盈利能力保持增长。
渠道势能有望支撑业绩增速，看好汾酒复兴红利。毛利上，目前青30复兴版和青20的批次价格分别在830元和375元中的375元左右，环比稳定。近年来公司业绩持续快速增长，赋予渠道较高的毛利水平和较强的渠道势能，有望支撑短期业绩增速。区域上，公司将加强全国化进程，重点关注珠三角、长三角等经济发达地区，有望做出重要贡献。产品结构上，清30复兴版、清40中国龙上市后，汾酒的品牌定位进一步上行，带动腰部产品增长。新任董事长袁将军上任后，有望推动公司改革进程和经营管理的改善，看好汾酒的复兴红利和长期利润增长空间。
下调营收和毛利率，预测21-23年每股收益分别为4.36、6.32和8.14元(原预测21-23年为4.73/6.34/8.18元)。维持最后一种估值方法，22年可比公司PE30倍，给予25%的估值溢价，对应22年PE38倍，对应目标价240.16元，维持买入评级。
风险：改革低于预期，消费需求低于预期，食品安全事件风险。
根据证券之星数据中心近三年发布的研究报告数据，东北证券李强研究员研究团队对该股进行了深入研究，近三年平均预测准确率高达88.93%。其2021年预测净利润为53.89亿元，按现价折算预测PE为54.95。
最新盈利预测详情如下：
该股已获35家机构评级
