2021-12-21华鑫证券股份有限公司对山西汾酒进行研究并发布研究报告《复兴在即，青花持续向上》。本报告给予山西汾酒买入评级，目前股价310.9元。
山西汾酒(600809)
投资要点
青花势头强劲，全年业绩有保障。
公司2021Q1-Q3营收172.57亿元，同比增长66%；归母净利润48.79亿元，增长95%；扣除48.75亿元，增长98%，仍保持较高增速。其中，前三季度收入仍保持较高增速(Q1增长77%、Q2增长73%、Q3增长48%)，归母净利润仍保持50%以上增速(Q1增长78%、Q2增长239%、Q3增长53%)。2021Q1-Q3年末，合同负债38.21亿元，增加11.34亿元，完成全年业绩。2021Q3白酒营收51.15亿元，同比增长48%；其中，酒鬼酒2021Q3营收47.31亿元，同比增长51%，占比92.51%。我们预计三季度青花系列增速超过50%；葡萄酒系列收入1.83亿元，增长54%，占比3.59%；酒配收入1.99亿元，下降2%，占比3.90%。
全国进展顺利，长江以南地区效果初显。
2021年Q1-Q3，公司省内收入68.55亿元，省外收入102.71亿元，占省内外总收入的4:6。预计在国家深度国有化的“十四五”期间达到3:7人；其中，2021Q3，全省收入21.38亿元，增长41%；省外收入29.77亿元，增长53%。自1357全国布局实施以来，公司向长三角、珠三角、湖北、湖南等长江以南地区派出精兵强将，将青花系列、博粉放在基础和高端人群的重点区域，投入更多品牌资源培养消费者。目前效果初显，公司品牌力明显提升。
公司未来的五大亮点，改革将进一步深化。
展望明年，虽然公司业绩放缓，但收入有望保持25%以上的增速。2017年国改后，公司正处于第二春，品牌复兴指日可待，成为毛乌粉也指日可待。
我们认为公司未来将有五大亮点：1。打造2个2品牌，其中前2个指汾酒和竹叶青，后2个指杏花村品牌和系列品牌。汾酒和竹叶青芯带动公司发展，杏花村品牌和系列品牌是有益补充。2.以竹叶青为核心的大健康产业平台。竹叶青是公司未来打造的核心品牌，未来有望放量。3.在“抓两头，强腰”的产品策略下，青花系列继续助推公司的品牌实力。青花30复兴版以大单品量寻求千元价位，博粉以大单品量巩固40-60元价位，加强产品在老白粉和巴拿马的竞争力。4.区域拓展实行“1357”全国布局，逐步在31个省、自治区设置10个直辖市的营销组织架构。在“十四五”期间，省内外收入的比例预计将从目前的4:6增加到未来的3:7。5.随着公司布局的逐步完成、产品结构的优化和全国布局的深化，在规模效应下，公司净利润率有望从目前的20%提升至未来的30%以上。
收益估计
目前公司品牌势能持续释放，重点打造青花30复兴版，进军高端酒阵营。我们对公司品牌的复兴持乐观态度。青花引领公司品牌高度。预计2021-2023年EPS为4.65/6.28/8.40元，当前股价w
