文 | 紫枫
编 | 小白
最近风云君在研究酒业的时候，发现了一家从事白酒营销和服务的a股上市公司。这是华致酒行(300755。SZ)。
这家公司酒类产品销售情况如何，公司财务数据与同行业相比如何？
带着疑问，风云君与游老铁分享这个企业。
一、公司业务介绍
华致酒行全称“华致酒行连锁管理股份有限公司”，成立于2005年5月，2019年1月29日登陆a股市场。
主营业务是国内外精品饮品的营销和服务，所以公司的核心竞争力其实是一个成熟的白酒营销生态系统。
公司通过联华知止酒类专卖店、华致酒行、零售店、KA店、团购、电商等渠道为消费者提供真正的酒和服务。
（一）华致自有品牌
华致品牌门店主要是传统的“华致酒行”门店和新零售模式下的“华致酒行”门店。对公司两个品牌的门店的装修和经营都有严格的规定，对门店的把控能力较强。
其中，截至2018年6月，华致酒行主要由2家直营店和149家合作店组成。
这149家合作店都是加盟连锁店，加盟商开店，自负盈亏，统一从公司进货。
志华酒类专卖店以高档白酒为主，所以装修风格尽量向高大上靠拢，开店成本(包括装修)会比较高。
“华致酒行”是公司为发展新零售业务推出的销售终端，以酒保真、服务快捷为运营理念。到2018年6月，已经增长到595家。
消费者只要登录“华致酒行游喧”等线上买酒平台，搜索附近的华致酒行仓，选择要订购的酒水，下单结算，到店配送，号称“最快15分钟”即可送达，方便快捷。
志华酒类专卖店装修风格比较平民化，作为线下分销的“据点”，应该尽可能的广泛分销。
与“华致酒行”相比，华致酒行除了在线上平台下单外，与众不同的是店面面积相对较小，允许其他供应商提供的产品在店内销售。
另外，除了两家直营店，公司对加盟商的销售都是买断式销售，即客户向公司下单购买，公司再安排物流发货，一般是先付款后发货。如果没有质量问题，是不会退换的。
（二）零售网点和KA卖场
零售店指的是酒类专卖店、名烟酒店、餐厅等。
一般来说，传统零售点的面积有限，经营规模小。进货渠道还得通过各级经销商中转，部分利润会被经销商蚕食。
但公司自建销售网络，直接向零售网点供货，减少了中间环节，从而降低了客户的采购成本。因此，公司零售网点的客户数量在2018年6月迅速增长至3000多家，在2017年和2018年上半年分别创造了7.73亿元和4.38亿元的收入。
KA店是指知名超市，主要是麦德龙、大润发、华润万家、沃尔玛等。目前公司已与20多家门店合作。
公司与KA门店签订销售合同，KA门店订货，公司根据订单组织发货配送。
其中，麦德龙占公司KA渠道收入的“大头”，2016年至2018年上半年依次为61.23%、76.35%、66.36%。
（三）收入极度倚重白酒销售
由于公司不披露上市后各种渠道产生的收入，这里用的是招股书的数据。
虽然公司在招股书中花了很大的篇幅来说明华致酒行有多“顺应”消费升级的趋势，但从渠道贡献营收来看，目前华致酒行产生的营收较低，2016年至2018年上半年占比不足20%。
相反，零售店和KA店产生的收入占比更高，2018年上半年分别占30.79%和28.21%，表明公司实际依赖
我们与公司上游厂家共同开发了五粮液年份酒、贵州茅台(金)酒、荷花酒等白酒，并成为这些白酒的全国总经销。
而且，代理澳洲富邑集团旗下4个著名葡萄酒品牌，其中澳洲奔富在国内知名度很高。
同时经销如拉菲、拉图、拉弗格等诸多国际名酒精品。
不过，从公司的收入组成看，白酒是最重要的收入来源，每年的销售占比均高达90%以上，葡萄酒仅占收入的比例约5%。
2018年年报显示，白酒产品贡献收入达25.52亿，营收占比达93.8%。
再一步细分白酒的收入来源，可发现飞天茅台、52度普通五粮液和五粮液十年水晶消费装三款白酒的收入在2015年至2017年分别占总营收的比例高达59.41%、68.58%和51.66%，可以说这三款酒“撑”住华致酒行营收的半壁江山。
二、财务分析：盈利能力优于同行
我国酒类流通行业虽然参与者数量众多，但市场较为分散，且不同子市场差异较大。
行业内的企业包括壹玖壹玖酒类平台科技股份有限公司（830993）和名品世家酒业连锁股份有限公司（835961）等。
本文将以壹玖壹玖和名品世家作为对照组，看看华致酒行的财务状况与同行相比处于什么位置。
（一）营业收入及毛利率比较
华致酒行的营收在2016年被壹玖壹玖超越，2019年前三季度为28.53亿元，已超越2018年营收，仅次于壹玖壹玖的38.52亿元，高于名品世家的5.36亿元。
名品世家的复合增速最高，为73.11%，华致酒行相对最低，为24.08%。
虽然华致酒行的营收和复合增速均不是相对最高，但毛利率表现相对出色，最近四年均超越20%，其他两家的毛利率在2016年至2019年三季度均在10%附近。
而且，三家公司的毛利率趋势基本趋同，2019年三季度均有所抬升。
（二）营收并非最高，但盈利能力优于同行
华致酒行的归母净利润表现相对最好，逐年增长至2019年三季度的2.91亿元。
壹玖壹玖在2016年至2019年三季度期间一直亏损，2018年内亏损额高达6.3亿元，主要原因是计提应收直管店的管理费坏账损失6.28亿元。
根据公开信息，壹玖壹玖计提该坏账损失的原因是，其此前采用个人直管店模式，即店主属于合作者，而公司代为运营管理。由于直管店众多，分布地域广，因而沟通成本很高，管理难度大。
公司在2019年决定实施基金直管店为主的模式，并计提原来模式的坏账损失。
基金直管店是指，门店资金由基金公司募集资金提供，门店股权归基金公司。壹玖壹玖负责管理，并收取门店管理费。
根据董事长杨陵江的描述，该模式资金规模更大，成本更低，便于区块化扩张和标准化管理，但至少从目前数据看，公司仍然赚不到钱。
而名品世家的营收虽然增速很快，但归母净利润同期表现不佳，2018年仅盈利四千万。
2017年至2019年三季度，华致酒行的净利率表现相对最好，都在8%以上，2019年三季度达10.38%，名品世家在5%附近，壹玖壹玖表现最差，连续两年净利率亏损。
而从期间费用率看，3家公司在2016年至2019年三季度基本维持平稳，壹玖壹玖的费用率相对更高，2018年达13.87%，高于华致酒行的10.61%，而名品世家则相对很低，2018年只有2.09%。
从上面的数据可以看出，华致酒行虽然营收并非最高，但盈利能力优于同行业公司。
此外，分析名品世家的商业模式，可发现该公司主要通过加盟店的方式拓展版图，公司主要提供线上销售平台和线下门店营销和经营的培训，成本支出很少，2018年管理费用率和销售费用率均低于1%。
从名品世家的年报看，公司的主要收入来源是各加盟店，对应的是批发业务，即公司只赚流通的钱，不参与加盟店的利润分配。
而相比之下，华致酒行和壹玖壹玖参与加盟店的经营管理，对加盟店的管控力度明显更强。
而这一点也反映在3家公司的存货周转能力上。
（三）运营能力分析
众所周知，热门白酒，如茅台、五粮液等均向经销商预收一定款项，下游的酒类流通企业，无可避免地要预付一部分货款才能拿到酒，因此也考验这些企业的运营能力。
分析资产负债表发现，这3家公司占比相对较大的资产项主要是预付账款和存货。
华致酒行和壹玖壹玖的预付账款规模较大，其中华致酒行在2019年三季度飙升至6.91亿，而名品世家的体量较小，预付账款也较低。
但由于名品世家总资产比例较小，应付账款的占比相对较大，2018年高达44.61%。而华致酒行和壹玖壹玖2017年至2019年三季度基本在20%以下。
由于不具有生产能力，这3家企业的存货全部为库存商品。
只要储藏在合适的环境下，酒类产品的可放置时间较长，白酒产品甚至是保存时间越长价格越高，因此计提存货跌价损失极少。
华致酒行在2019年三季度达16.77亿，占总资产比例达46.02%，历年存货和占比均基本高于壹玖壹玖和名品世家。
2019年三季度，壹玖壹玖的存货锐增19.63亿，高达30.76亿，占比从22.37%上升至49.91%。
2018年，阿里巴巴用20亿元战略入股壹玖壹玖，持有28.57%股份，成为第二大股东，因此壹玖壹玖的货币资金增加了20亿，达24.73亿。
壹玖壹玖称，公司将承接阿里巴巴“新零售”战略在酒饮行业的落地。
然而2019年三季度，壹玖壹玖的货币资金已减少了约15亿，仅为9.73亿，而同期存货增加19.63亿，大概率表明壹玖壹玖把阿里巴巴入股的钱都拿去买酒了。
华致酒行的存货周转率基本在2次以下，低于壹玖壹玖和名品世家。
（四）偿债能力分析
华致酒行的资产负债率基本低于50%，2019年三季度进一步下滑至31.03%，高于名品世家，低于壹玖壹玖。
华致酒行有短期借款，无长期借款。短期借款在2016年至2018年依次为4.08亿、2.66亿和5.46亿，占总负债的比例为31.17%、32.09%和31.48%，较为稳定。
名品世家的负债较少，因此流动比率相对较高。而华致酒行的流动比率高于壹玖壹玖，偿债能力相对较好。
（五）现金流优于同行
华致酒行的收现比表现良好，但净利润的现金含量每年波动极大，呈现“一年正，一年负”的状态，2018年为-106.05%，表明经营活动现金流净额与净利润不匹配。
此外，下表是3家公司的广义经营性现金流。
壹玖壹玖和名品世家最近3年均不能从日常经营活动中赚取真金白银，2014年至2019年三季度累计净流出21.8亿和1.36亿。
华致酒行2016年、2018年和2019年三季度同样呈现净流出，但同期累计流入0.72亿元，好于其他两家公司。
而且，该行业存在四季度回款较多的情况，预计三家公司2019年全年的现金流数据大概率好于2019年三季度。
总体来说，华致酒行的投资活动仅净流出0.95亿元，因此广义经营活动现金流为0.72亿元，优于壹玖壹玖的-25.85亿元和名品世家的-1.36亿元。
综上所述，华致酒行、壹玖壹玖和名品世家三者的商业模式各有不同，华致酒行与壹玖壹玖的规模相近，但盈利能力和现金流等方面表现均优于壹玖壹玖，只在存货的运营能力略显逊色。
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