2021-10-30东方证券股份有限公司叶树怀、蔡奇对泸州老窖股份有限公司进行调研并发布研究报告《三季度业绩稳定增长，盈利能力持续改善》。本报告对泸州老窖股份给予买入评级，认为其目标价为275.93元，目前股价为228.95元，预期涨幅为20.52%。
泸州老窖有限公司(000568)
公司公布21年三季报。21年前三季度实现营收141.1亿元(同比21.6%)，归母净利润62.76亿元(同比30.3%)；其中，21Q3实现营收47.93亿元(同比20.9%)，净利润20.49亿元(同比28.5%)，三季度业绩实现稳定增长。
核心观点
第三季度全国窖龄稳步增长，特曲窖龄酒环比有所改善。2Q3营收同比增长20.9%，增速较21Q2增长15.2pct，回暖明显，主要原因：1)国坑收到好钱，有望保持稳定增长；2)特曲及窖龄Q3回款情况良好，Q2涨价及控货影响减弱，预计增速较高；3)低度白酒受二曲酒调整影响，预计增速承压。21Q3年末，公司合同负债余额19.05亿元，环比增长35.3%，同比增长54.8%。渠道支付活跃，有望有效支撑后期业绩增长。
毛利率稳步提升，盈利能力持续改善。21Q3毛利率87.51%(yoy 0.61pct)，稳步提升；前三季度毛利率为86.30%(同比2.73pct)，增幅明显。21Q3销售费用率15.72%(yoy-1.29pct)，国坑效费比进一步提升；管理费率为5.24% (yoy0.21pt)，税费占收入的11.34% (yoy-2.68pt)，主要是因为20年前税收低，后来税收高。综合来看，21Q3销售净利率达到42.21% (yoy2.73pt)，提升明显。
国窖的支付较好地保证了增长，并鼓励落地看好业绩增速。毛利上，国窖批量价格在910~920元左右，环比基本稳定，渠道库存保持良性；终端需求良好，中秋国庆旺季终端销售好于同期。短期来看，国窖年缴状况良好。目前已停止接受国窖订单，发货节奏略低于付款节奏，有望保障四季度的稳定增长。秋糖研报反馈，9月中旬后，国窖华北低度酒终端价格上涨，预计未来将扩展到高度酒。产品方面，公司以899元的价格发布泸州老窖股份有限公司1952，加强次高产品布局；大成浓香型公司成立后，公司在秋糖期间发布了一系列黑盖产品，进一步增加了轻瓶酒市场，打造了新的增长极。公司治理方面，股权激励到位后，管理层激励到位，公司经营活力增强，有利于国窖十四五规划的实施。中长期来看，天妃批价上行打开国窖涨价空间，千元价位扩大，国窖有望持续受益。
财务预测及投资建议：提高营收，降低费用率，预测公司21-23年每股收益分别为5.34、6.73、8.29元(21-23年原预测为5.15、6.44、7.70元)。结合可比公司，给予22年41倍PE，对应目标价275.93元，维持买入评级。
风险：消费升级不及预期，国窖销量不及预期，食品安全事件风险。
该股最近90天被38家机构评级，买入评级33家，增持评级5家；机构过去90天的平均目标价为251.9；证券星级估值分析工具显示，泸州老窖股份有限公司(000568)拥有4.5星的良好公司评级，良好
