2022-04-11民生证券股份有限公司王延海、姚启聪对山西汾酒进行研究，发布研究报告《2022年一季度业绩预告点评：一季度业绩高速增长，结构升级带动利润率上行》。本报告给予山西汾酒买入评级，目前股价229.83元。
山西汾酒(600809)
事件：公司公告，经初步核算，2022年一季度，公司预计实现营业总收入约105亿，同比增长约43%；预计实现归属于上市公司股东的净利润约37亿元，同比增长约70%。2022年以来，公司围绕“四个专注”和“四个坚持”积极开展工作。一季度，公司灵活调整营销政策，多措并举防控疫情。同时，积极有序地开展生产经营活动。青花白酒系列等高端产品实现大幅增长，成功实现“开门红”。
青花系列快速增长带动高利润。2021年，公司经销商大会明确了2022年青花白酒的三个指标：1)青花白酒销售指标，2)青花白酒终端指标20，3)青花白酒意见领袖指标。通过降低成本，调整结构和品质，叠加青花系列配额制，青花白酒价格体系进入正向循环，渠道积极性高。青花系列定位为次高端及以上价位产品，是公司2022年业绩的核心增长极。其中青花30福星版占据千元价格带，从团购逐步进入流通渠道，有助于提升青花的品牌形象，提高公司整体利润率。2022年第一季度，公司净利润率约为35%，为历年最高水平，反映青花系列结构改善对公司利润产生重大影响。
全国继续发展，省外比重继续增加。2021年第三季度，省内21.4亿元/省外29.8亿元，同比分别增长41%/53%，省外占比58.2%，全国拓展稳步推进。2021年，公司深化“135710”市场布局，加大江南市场拓展力度，推动江浙沪皖粤市场稳步突破。根据此前公司2021年预增公告，公司在全国市场的可控终端网点达到100万个以上，省外增长潜力依然强劲。预计2022年公司江南市场仍将保持高速增长。
增加原酒产能，为长期增长提供基础。2021年3月17日，公司公告称，拟投资91.02亿元建设实施汾酒2030技改储能扩建项目(一期)。该项目占地1932亩，建设期计划为三年。项目建成后，公司预计增加原酒年产量5.1万吨，原酒储能13.44万吨。近年来，公司产品结构不断优化调整，优质产能需求不断增加。项目建成后，预计将有效提高汾酒原酒的生产和储存能力。这种扩张不仅仅是追求规模，更是品质的加码，品牌的加持，竞争力的升级。公司生产和储存能力的提高也将直接帮助汾酒更高质量的发展。
投资建议：公司一季度收入和利润均实现快速增长，青花白酒系列等高端产品实现大幅增长，带动公司产品结构持续升级。基于公司业绩预告，预计2022/23年公司营收26.9/333亿元，归母净利润7.9/102亿元，对应当前股价市盈率36/28X。考虑到公司的成长性和确定性，它将
